پایان نامه بررسی رابطه ی بین انعطاف پذیری مالی و تصمیمات ساختار سرمایه

پایان نامه برای دریافت درجه کارشناسی ارشد

 گرایش: حسابداری

چکیده:

هدف از این تحقیق بررسی ارزش نهایی وجه نقد برای سرمایه گذاران و بررسی رابطه ی انعطاف پذیری مالی و ساختار سرمایه و همچنین تاثیر انعطاف پذیری مالی بر تصمیمات ساختار سرمایه است. در این تحقیق اطلاعات 94 شرکت طی 6 سال از سال 83 تا 88  برای شرکتهای تولیدی مورد آزمون قرار گرفت. آزمون فرضیات بر مبنای روش پانل می باشد روش تحقیق به صورت همبستگی است واز نظر هدف از نوع کاربردی است. مطابق فرضیه ی اول  آزمون شد که آیا در بورس اوراق بهادار تهران ارزش نهایی وجه نقد دارای ارزش مثبتی است و اینکه آیا سرمایه گذاران ارزشی برای انعطاف پذیری مالی شرکتها قائلند. نتایج نشان داد که ارزش نهایی وجه نقد به روش فارکلندووانگ مثبت بود و ارزش نهایی وجه نقد به روش کلارک معنادار نمی باشد. نتایج حاصل از فرضیه دوم حاکی از آن است که بین انعطاف پذیری مالی و نسبت بدهی رابطه ی معکوس و معناداری وجود دارد. همچنین نتایج حاصل از فرضیه سوم نیز بیان می کند که ارزش نهایی وجه نقد بیشترین تاثیر را بر تصمیمات ساختار سرمایه دارد. و فرضیه سوم تحقیق تائید می گردد.

وا‍ژه های کلیدی: ارزش نهایی وجه نقد ، انعطاف پذیری مالی، پانل ، ساختارسرمایه

مقدمه:

شرکت برای اینکه بتواند تاسیس شود به سرمایه نیاز دارد وبرای توسعه به مبلغ بیشتری سرمایه نیاز خواهد داشت .وجوه مورد نیازازمنابع گوناگون وبه شکل های مختلف تامین می شوند ولی همه سرمایه رامیتوان دردوگروه اصلی قرارداد:وام وسهام

یکی ازپیچیده ترین مساله هایی که دامنگیرمدیران مالی کنونی است ،رابطه بین اجزای تشکیل دهنده ساختار سرمایه است وآن عبارت است ازآمیزه ای ازاوراق قرضه وسهام برای تامین مالی وقیمت سهام شرکت .

تصمیم گیری درمورد ساختارسرمایه به معنی نحوه تامین مالی شرکت ،همچون سایر تصمیمات مدیران مالی برروی ارزش شرکت تاثیرمی گذارد.ارزش شرکت ،مانند هردارائی سرمایه ای، برابرارزش فعلی بازدهی های آتی آن براساس یک نرخ تنزیل معین است . این نرخ تنزیل برای بدست آوردن ارزش شرکت ، همان هزینه سرمایه است . مدیران به عنوان نمایندگان صاحبان سهام می بایست تلاش نمایند،ساختار سرمایه شرکت رابه گونه ای تنظیم نمایند که هزینه سرمایه شرکت حداقل ودرنتیجه ارزش شرکت وثروت سهامداران حداکثر گردد.وجوه تشکیل دهنده ساختار سرمایه دوگونه اند، دسته اول ، برجریانات نقدی حاصل ازشرکت ادعائی ثابت داشته وبدهی ها نامیده میشوند. دسته دوم ، باقیمانده این جریانات رانصیب می برند که حقوق مالکانه نام دارند.وجوه دسته اول به دلیل تامین یک بازدهی ثابت برای طلبکاران ،ارزانترازوجوه دسته دوم هستند،لکن هرچه بدهی شرکت بیشترشود ریسک ورشکستگی آن افزایش می یابد وسهامداران که تامین کننده وجوه دسته دوم می باشند ودرصورت ورشکستگی تحمل کننده هزینه های آن هستند ، بازدهی بیشتری طلب می کنند.

فصل اول

کلیات تحقیق

1 مقدمه

در فصل اول به بیان مسئله و اهمیت و ضرورت تحقیق پرداخته می شود و همچنین اشاره ای کوتاه به چارچوب نظری تحقیق می شود و هدف از تحقیق بیان می گردد. فرضیات و سئوالات تحقیق همراه با مدل تحقیق در ادامه توضیح داده شده و در نهایت در فصل اول تعریف مفاهیم و واژگان تخصصی بیان می شود.

2-1 تاریخچه مطالعاتی

1-2-1 تحقیقات خارجی:

جنسن و مک لینگ[1] 1976

 با انجام تحقیقی با عنوان " تئوری شرکت: رفتار مدیریتی، هزینه های نمایندگی و ساختار مالکیت"، دلایل تئوریک انتخاب الگوی ساختار سرمایه را از دیدگاه تئوری نمایندگی بررسی کرده و به طور ضمنی، به تبیین "تئوری توازی ایستا " پرداختند. به نظر آن دو ، با ایجاد توازی بین مزایای حاصل از بدهی و هزینه ها ی نمایندگی بدهی، می توان به یک ساختار مطلوب (بهینه) مالکیت دست یافت.

 دیوید آلن[2]1991

 او به بررسی ساختار سرمایه 48 شرکت پذیرفته شده در بورس استرالیا پرداخت. نتایج حاصل، پیش بینی تئوری ترجیحی با ملاحظه منابع تامین مالی و حفظ ظرفیت مناسب بدهی را تایید و پیش بینی تئوری توازی ایستا را تایید نکرد.

کلارک،برایان[3]،2010

این تحقیق به بررسی تاثیر انعطاف پذیری مالی بر تصمیمات ساختار سرمایه می پردازد. کلارک در این تحقیق از داده های شرکتهای آمریکایی طی دوره 1971الی 2006 استفاده می نماید. ایشان در این تحقیق به دنبال این موضوع است که آیا انعطاف پذیری یکی از متغیر هایی است که هنگام تصمیم گیری در مورد انتشار بدهی یا افزایش سرمایه مورد نظر قرار می گیرد و میزان تاثیر انعطاف پذیری بر این تصمیمات چقدر است. کلارک در این پژوهش از ارزش نهایی وجه نقد به عنوان معیاری برای ارزش نهایی انعطاف پذیری استفاده می نماید. نتایج این تحقیق نشان می دهد زمانی که ارزش نهایی انعطاف پذیری در ارتباط با تصمیمات ساختار سرمایه مورد بررسی قرار می گیرد سایر متغیر های تاثیر گذار بر ساختار سرمایه اهمیت خود را به مقدار زیادی از دست می دهند و به عبارتی بهتر انعطاف پذیری مهمترین عامل تاثیر گذار بر ساختار سرمایه می شود.  همچنین کلارک نشان می دهد که شرکتهایی که دارای ارزش نهایی انعطاف پذیری بالاتری هستند تمایل بیشتری برای ذخیره ظرفیت بدهی خود برای سالهای آتی هستند و این نتیجه با نتایج تحقیق دی آنجلو و وایتد،2010 [4]مطابقت می کند. همچنین شرکتهایی که دارای ارزش نهایی انعطاف پذیری بالاتری بودند، بیشتر تمایل به افزایش سرمایه داشتند تا اینکه منابع مورد نیاز خود را از طریق انتشار بدهی تامین نمایند که این نوع تامین مالی صرفاً در جهت حفظ ظرفیت بدهی بوده است.

گامبا وتریانتیس[5]،2008

ایشان در این تحقیق ارزش انعطاف پذیری را اندازه گیری نمودند، آنها نشان دادند که ارزش انعطاف پذیری به هزینه تامین مالی خارجی ، نرخ مالیات شرکت، هزینه فرصت نگهداری وجه نقد ، فرصتهای رشد بالقوه شرکت و   برگشت پذیری سرمایه بستگی دارد.  آنها نشان دادند که شرکتهایی که با مشکلات مالی درگیر هستند باید به طور همزمان هم استقراض کرده و هم قرض دهند.

بیان[6]، 2009

ایشان به تحقیق در زمینه ارتباط انعطاف پذیری مالی، اهرم و اندازه شرکت می پردازد.  ایشان به این نتیجه رسیدند که شرکت های کوچک دارای نسبت اهرمی پایین تری هستند که این موضوع به این علت پدیدار می شود که شرکتهای کوچک از طریق افزایش سرمایه داخلی منابع خود را تامین می کنند(مطابق با فرضیه انعطاف  پذیری). بیان استدلال می کند که شرکتهای کوچک  نسبت بدهی و اهرمی خود را در سطح پایینی نگهداری می کند تا انعطاف پذیری شرکت حفظ شود.  قراردادهای بدهی اغلب دارای شرایط محدود کننده برای سرمایه گذاری و نسبت های بدهی است که می تواند عوارض سنگینی مخصوصاً برای شرکتهای کوچک و با رشد داشته باشد.  تامین مالی داخلی از طریق سهامداران به شرکتها اجازه می دهد تا نقدینگی خود را افزایش دهند بدون اینکه انعطاف پذیری شرکت از بین برود. بیان نتایج بدست آمده در تحقیقات قبلی مبنی بر رابطه مثبت بین اندازه شرکت ، اهرم و انعطاف پذیری را رد می کند. بیان می کند که بین اهرم مالی و انعطاف پذیری رابطه معکوس وجود دارد.

ساندر و مایرز[7]،1999

مطالعه دیگر به ساندر و مایرز تعلق دارد که به بررسی و آزمون تجربی پیش بینی هر دو تئوری توازی ایستا و ترجیحی بر روی 157 شرکت آمریکایی در دوره 1989- 1971 پرداختند . در نهایت، نتایج بررسی،اطمینان بیشتری را در تئوری ترجیحی نسبت به تئوری توازی ایستا ارائه کرد.

اددجی[8]،2002

 تحقیق او به نام "یک آزمون مقطعی از تئوری ترجیحی در مقابل  تئوری توازی ایستا "، به آزمون این دو تئوری بر روی یک نمونه مقطعی شامل 608 شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار لندن طی دوره 1994-2000 پرداخت . نتایج نشان داد که متغیرهای تئوری توازی ایستا، مانند معافیت های مالیاتی، رشد مورد انتظار، اندازه و دارایی های قابل وثیقه، به اندازه تئوری ترجیحی برای استدلال نوسانات مقطعی در انتشار بدهی جدید، پر قدرت هستند و تئوری توازی ایستا هنگامی که با تئوری ترجیحی همراه شود، توانایی استدلال قا بل توجهی به علت تاثیر متغیرهایی نظیر رشد مورد انتظار و اندازه، که در تئوری ترجیحی نادیده گرفته شده اند، به دست می آورد. همچنین این دو متغیر، رابطه مثبت معناداری با انتشار بدهی نشان دادند.

گاد، جانی، هوسلی، و بندر[9]،2003

تحقیق دیگری به نام "ساختار سرمایه شرکتهای سوییس" توسط گاد، جانی، هوسلی و بندر انجام گرفت و عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه، برای106  شرکت حاضر در بورس اوراق بهادار سوییس، در دوره زمانی 2000-1994بررسی شد. یافته ها، اظهار داشت که هر دو تئوری ترجیحی و توازی ایستا، در توضیح الگوی ساختار سرمایه شرکت های سوییسی نقش دارند.

درابتز و فیکس[10]،2003

در تحقیق آنها با عنوان ”عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه با شواهد آن در سوئیس ”، رقابت بین تئوری توازی ایستا و تئوری ترجیحی بدون نتیجه ماند. بنابر نتایج، شرکت های با فرصت های سرمایه گذاری بیشتر مطابق هر دو تئوری، اهرم کمتری را بکار می بردند. مطابق با تئوری ترجیحی اما برخلاف تئوری توازی ایستا، شرکت های سودآور و شرکت های با نقدینگی بالا، اهرم کمتری را به کار می برند.

چن و همس[11]،2004

ایشان در تحقیق " ساختار سرمایه ، تئوری ها و نتایج تجربی"، با مطالعه شرکت های منتخب از هفت کشور کانادا، دانمارک، آلمان، ایتالیا ، سوئد، بریتانیا و ایالات متحده دریافتندکه دارایی مشهود و اندازه با اهرم، رابطه مستقیم و سودآوری با اهرم، رابطه منفی دارد . شواهدی که از هفت کشور به دست آمد، مطابق با یافته ها در تئوری های مرسوم ساختار سرمایه، مانند تئوری ترجیحی و تئوری توازی ایستا است.

2-2-1 تحقیقات داخلی:

لازم به ذکر است که در ایران مطالعاتی در مورد ساختار سرمایه و ابعاد آن صورت گرفته است اما تحقیق در زمینه انعطاف پذیری مالی صورت نگرفته است لذا پیشینه تحقیقات داخلی صرفاً در مورد ساختار سرمایه است.

امید پور حیدری

ایشان به بررسی رابطه 4عامل صنعت، اندازه، سودآوری و دارایی های وثیقه ای با اهرم مالی شرکت پرداخت و در نهایت ارتباط بین اهرم مالی با سودآوری، معکوس ومعنادار و با اندازه، مستقیم و معنادار بدست آمد، ولی ارتباط معناداری بین صنعت و دارایی های وثیقه ای با اهرم مالی شرکت مشاهده نشد.

امیر حسین مرمرچی

ایشان در پایان نامه ای تحت عنوان "عوامل موثر بر بافت سرمایه و نسبت های اهرم مالی در شرکت های صنعتی پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران "دریافت که فرصت های رشد، اندازه شرکت و قدرت مدیران بر اهرم مالی تاثیر مثبت ، و سوددهی گذشته تاثیر منفی قوی بر اهرم مالی دارد . همچنین قدرت وثیقه سپاری شرکت و نوسانات درآمدی آن در بلندمدت بر روی اهرم مالی اثر مثبت و در کوتاه مدت اثر منفی دارند.

سعید باقرزاده

تحقیق داخلی دیگر، توسط سعید باقرزاده با عنوان "تبیین الگوی ساختار سرمایه شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران "، به بررسی ساختار سرمایه 158 شرکت تولیدی در قلمرو زمانی1381- 1377 پرداخت و رابطه مثبت بین سودآوری، دارایی  ثابت مشهود و اندازه شرکت با نسبت بدهی به دست آورد . یافته های این تحقیق با رد تئوری ترجیحی، تئوری توازی ایستا را تأیید می کند.

امین سلیمی سفلی

ایشان به بررسی" تاثیر صنعت و اندازه بر ساختار سرمایه شرکت ها "در ایران پرداخت  اما فرضیه یکسان بودن ساختار سرمایه شرکت ها در صنایع مختلف در بورس اوراق بهادارتهران پذیرفته نشد و وجود رابطه بین اندازه و ساختار سرمایه تایید نگردید.

Abstract:

Accroding importance of financial flexibility in companies in this research, marginal value of cash as a financial flexibility criteria and it's effect on capital structure decisions has been studing. In this study we use 94 firms' data during 83 to 88 periods for manufacturing companies and we use panel data to test the haypothesis. First we test that if marginal value of cash has positive value in Iran Stock exchange and do financial flexibility have any value for investors. Resualt shows that marginal value of cash with Farkland and Wang has positive value for investors, but we did not find any reason that financial flexibility with Clark model has positive value. Second haypothesis declare there is negative relation between leverage and financial flexibility. We get result as we haypothes that. Also third haypothesis shows that marginal value of cash is most imperesive factor in capital structure decisions.

Key words: financial flexibility, marginal value of cash, panel data, capital structure.